马化腾何以这么富

【金融其实很简单】

马化腾今天的身价近2700多亿人民币，主要是因为腾讯的股票市值近3万亿港币。你可能会问，为什么腾讯值这么多钱，是不是股市太疯狂呢？作为投资者，又该如何判断腾讯这样的公司的投资前景呢？

腾讯的故事

今天几乎人人都用微信，所以都对腾讯不会陌生。腾讯成立于1998年，然后于2004年在香港联交所上市，从上市至今，股票价格从当初的0.7港币，到今天接近340港币，翻了480多倍,这是投资者的梦想呀。

到2018年成立才21年的腾讯公司，2018年收入达到3126.94亿元，利润775亿元。按照5万员工算，腾讯人均创收625万元。相比之下，2018年中国农业总产值在6.7万亿左右，按3亿农民算，人均创收约2.2万元，腾讯人均创收是农民的284倍，农民跟腾讯员工间的创收差距巨大，怪不得腾讯市值3300亿美元。

那么，为什么腾讯的创收能力超越农业这么多？是否跟收入分配制度有关，或者是腾讯员工比农民更贪婪呢？其实不然，关键是腾讯这种全新产业的经济特征跟农业决然不同，两者的产出函数不一样。在经济学里，我们通常把一项经济活动的产出多少跟投入的资源之间的关系用一个数学函数表达，这样便于我们研究其特征。

比如，农业的产出与投入之间有着极强的线性关系，这就限制了农民的创收空间。这里的意思是：如果种一亩地需要花100小时劳动、200元种子和肥料成本，并且最终产出100公斤粮食，那么，要生产1000公斤粮食，就需要种10亩地，投入1000小时劳动、2000元种子和肥料钱；为了生产1万公斤，就需要种100亩地、花100倍劳动，等等。不会因为这亩地种好了，下一亩地就可以少花劳动时间或肥料成本，每亩地所需要的劳动和成本投入是相互独立的，这就使农业生产难有规模效应。正因为每人每天只有24小时，即使不睡觉休息，农民的收入也难以逃脱产出跟投入间线性关系的约束，收入不可能高，这就是几千年来没有农民靠种田种出亿万富翁的原因。即使原来的地主刘文彩也不是靠种田、而是靠粮食买卖富起来的。

而腾讯的产出跟投入之间的关系不仅是非线性的，甚至没有太大关系。在腾讯QQ空间里，一顶虚拟帽子的设计可能要几个设计师与程序员花几天时间，一旦设计好了，虚拟帽子卖一顶一块钱，卖一百万顶创收一百万元，卖一亿顶创收一亿元……由于虚拟帽子销售是电子记账收费，每卖一顶又不需要重新制造，所以，卖一亿份虚拟帽子跟卖一万份在成本上几乎无差别，但收入却千差万别。

当年阿凡达电影出来后，两天就卖了三亿多的阿凡达虚拟衣服，而设计成本不值一提。腾讯的虚拟衣服、虚拟装饰、虚拟家具等，都是如此，这就造成了腾讯收入跟成本投入之间的关系非常弱，赚钱能力空前的高。

跟腾讯类似的公司

这下，你就会问，还有哪些公司像腾讯一样呢？

网络游戏公司当然一样，喜马拉雅也在此行列。还有就是系统软件行业，微软的商业模式比腾讯差一些，但也有类似特点，因为一旦微软把系统软件开发好（这当然有成本投入），它卖1万份还是卖10亿份，总体成本基本不变，因为每一份的额外成本（也就是，边际成本）几乎为零。

金融服务业、华尔街的产出与投入关系，跟腾讯也很类似。比如，假如投资银行高盛要帮客户张三公司融资一千万美元。为了尽职，可能需要一个8人团队花十天时间；而另一家客户李四公司需要融资10亿美元，为了尽职，高盛可能也派一个8人团队花十天时间，成本基本不变，但收益却高一百倍！正因为这种规模效应差别，高盛不会做一千万美元甚至几千万美元的单子，金额太小对他们不合算，但这至少说明投资银行的收益跟成本之间的非线性关系，甚至是两者间没太多关系。

基金管理行业也是如此，比如私募基金、私人股权基金。我原来跟一位耶鲁教授同事创办过一家对冲基金公司，我做了10年，公司有15人。我们团队管理5亿美元，也可以管理50亿美元，因为一旦决定投一个公司，投10万和投1000万美元对我们来说需要做的工作、花的时间完全一样，管理5亿和管理50亿的运营成本类似，但利润相差十倍。

也正因为金融交易的规模效应特征，使小额个人贷款、小微企业贷款等普惠金融没人愿意做，在中国如此，在其他国家也如此。花同样多的时间和精力，还不如做大客户、大项目、大公司的金融服务呢。或者，即使做小额贷款，那就要收足够高的手续费，但问题是，社会又喜欢把这些手续费算到利息里边，折算出很高的高利贷，受到社会的指责。所以，两边挤压之下，小额贷款、普惠金融总是面对挑战。

金融行业赚钱多，一方面取决于金融交易的规模效应，另一方面是因为金融行业的性质。金融交易的价值创造跟劳动时间关系不大，也不完全取决于成本的投入，而是取决于金融从业者的人力资本，包括他们所受的教育、积累的经验、组织能力、个人情商、个人诚信和人脉关系网络，等等。所以，金融服务的利润跟成本投入之间的关系很弱就不足为奇。

那么，传统制造业、餐饮业呢？它们的产出跟投入之间的关系虽然不是线性的，但是太像农业了，很难做到接近零的边际成本。也就是说，你每制造一辆汽车，再卖一辆车，总是需要发动机、车门、轮胎等等部件，虽然批量采购可以带来折扣，因此有一定的规模效应，但是到最后，这些部件还是会成本很高的，不会为零。同样，电脑制造也是很难赚钱。

你去星巴克买咖啡，可能觉得他们太黑了，一杯咖啡虽然成本不到两三块，但是你要付20块，毛利18块。可是，如果你去看看，每个顾客的服务时间可能要3分钟，假如一天开业10小时，那么，一个收银台可能每天服务200个客户，毛利3600块。一般的星巴克店有两个收银台，所以，每天的总毛利可以有7200块。即使星巴克经理管严一些，把每个顾客服务时间缩短到1.5分钟，一个店子每天毛利充其量增加到1.5万，考虑到员工成本、店面租金等等，你能大致算出星巴克每个店一年的利润上限。它几乎固定的边际成本加上物理店面服务的硬性要求，使得餐饮业赚钱的增长难度一目了然。

所以，你可以理解腾讯为什么市值这么高，马化腾个人财富为何那么多了。从这个案例里，你也看到，现代公司之所以富可敌国，不仅仅是因为股份有限公司的发明本身，而且也由于公司体制激发、催生发展出来的互联网等新业态，这些现代产业使赚钱的边际成本几乎为零，并且让销售的规模几乎无限！

今天的要点有，第一，腾讯之所以能增长这么快、赚钱那么多、市值高达3300亿美元，是因为它的产出跟成本投入之间几乎没太大关系。为每一块钱收入所付出的额外成本，也就是边际成本，几乎为零。产出跟投入之间是线性、非线性还是没太大关系，是投资者判断公司赢利前景的重要视角，也是我们理解现代经济的坐标。零边际成本是最高境界。第二， 许多互联网公司、金融公司、软件公司都具备产出跟投入之间关系很弱的特点，而像农业、制造业、餐饮业等传统行业则不然。第三，如果你还迷茫、不知去哪个行业发展，试试用产出跟投入的关系这个视角去判断。一般而言，越是接近零边际成本的行业，待遇增长空间越大。■

（本文系喜马拉雅《陈志武教授的金融课》讲座文本）