盈利的新东方、亏损的好未来，市值为何差了1

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作者/唐亚华 编辑/黎明

来源：燃财经（ID:rancaijing）

在自曝员工数据造假事件后，4月28日晚，好未来发布2020财年第四季度及全年财报。值得注意的是，连续盈利多年的好未来在2020财年由盈转亏，净亏损1.102亿美元。

翻看好未来近两年的动作不难发现，2018年以来，公司开始加大在线教育部分的投入，表面上看这给公司带来了亏损，但实际上，好未来300多亿美元的市值也由此而来。

就在不久前，新东方也发布了2020财年第三季度的财报，截至2020年2月29日前的九个月，新东方累计实现净利润约4亿美元。尽管受疫情影响明显，2020年第一季度新东方的净利润相较前一财季下滑47.3%，但过去三个季度净利润均值2.03亿美元，未出现亏损。

看起来新东方营收利润均超过好未来，但好未来市值却超过新东方100多亿美元，这不禁让人怀疑，新东方老牌教培行业老大的地位是不是已经动摇？“少壮派”好未来是如今的市场霸主吗？

01

好未来市值比新东方

多出11个独角兽

要对比新东方、好未来，我们先来看看其规模。截至4月29日，好未来市值306.8亿美元，新东方市值190.6亿美元，好未来比新东方高出116.2亿美元，相当于约11个独角兽。

事实上，好未来这样的高市值不是一蹴而就的。从下图可以看出，2015年、2016年，好未来市值还低于新东方，但到了2017年二者几近持平。到了2018年，新东方2019财年第一季度业绩营收增加但净利润缩水，再加上财年第二季度营收状况的预估与市场预估状况相距甚远从而引发恐慌，股价一度腰斩，市值也暴跌至87亿美元。

反观好未来，2018年虽然也遭到了浑水做空，但其股价在短暂下跌之后便回升。而随着好未来对在线教育领域的投入，公司市值一路看涨，两年时间几近翻了一番，达到了306.8亿美元。

制图 / 燃财经

究其原因，一方面是因为两家公司发展阶段不同。在业内人士看来，好未来按高速成长期给予高于50-120倍的估值，而新东方按成熟公司给予30-60倍估值。

长期关注教育行业的慕华资本合伙人李恒认为：“这几年教育行业对教育在线化的认可明显提升，资本市场给好未来的估值，来自于他的增长性，从平均营收规模上和年平均增长的速度上对好未来做出了肯定。”

翻看近5年新东方、好未来的营收状况，新东方的营收数据一直高于好未来，但好未来的增速高于新东方。

制图 / 燃财经

在利润方面，新东方的净利润相对稳定，好未来则是在快速增长之后由于对在线教育的投入在2020财年出现了亏损。

李恒也提到：“教育机构的6、7、8月是暑假旺季，推广营销多，好未来从2018年开始Q2环比销售费用的增幅都是70%，也就是说好未来从18年暑假已经开始进入到在线战场，净利率就出现了非常明显的分水岭，出现了个位数甚至开始转负，可以说是战略性亏损。”

近年来，其实新东方和好未来都在扩张，不同的是，好未来走的是一二线城市线上的道路，而新东方是用优能教育去打三到六线城市。

“营收差不多，盈利能力有差异，新东方没有产生亏损而好未来亏损了，原因在于两个市场的玩法不同。好未来在在线市场投放流量，近年来因为行业竞争激烈，流量越来越贵，而进入到三到六线城市的新东方，面对的是一些地头蛇，用的是降维打击，可能花一点广告费，学员的新增数量就会很可观，不太会亏钱。”李恒表示。

制图 / 燃财经

投资投的是未来，市值也是投资者对公司未来预期的表现。资本市场之所以给好未来较高的估值，还是因为好未来教育+科技的属性给了投资人更多的想象空间，目前不管是线下还是线上部分，好未来均处在第一梯队。而新东方的线下部分保有优势，线上业务尚未形成竞争力，天花板有限。

02

新东方防守线下

好未来以攻为守发力线上

生长于上世纪90年代的新东方，出国留学热潮是其崛起的背景。多年来，新东方在高中和成人英语教育方面积累了核心竞争力，也打造了众多招牌名师。但随着留学热潮衰退，新东方在2012年到2013年出现危机。

对此，2014年新东方作出变革，第一就是将战略重心向K12倾斜，第二则是重视在线教育，新东方在线在2016年接受了腾讯3.2亿元投资。2019年，新东方在线在港股上市成为港股在线教育第一股。

“成也名师，败也名师”，新东方历史上经历过多轮名师出走，类似的巨人教育在四次核心团队离职后分崩离析，好未来选择反其道而行，主打“去名师化”。

好未来创始人张邦鑫建立了标准化体系，确保老师去留不影响教学，用标准化教研弱化老师，强化品牌。由此好未来也走出了一条自己的路。

相当长一段时间里，新东方和好未来不形成正面竞争。“新东方做K12一直是以中学为主，而好未来大部分学员是小学生，双方在年龄段上有一个清晰的界限。另外，新东方推出的优能教育选择了到下沉市场掘金，也避开了和好未来在一二线城市正面竞争，走出了差异化路线。”李恒提到。

事实上，好未来下场在线教育“血拼”，压力不是来自于新东方而是目标受众相同的猿辅导。李恒提到，在线大班双师的体验跟线下的小班体验已经很接近了，但在线大班课价格便宜，性价比高，这就会冲击同一区域内的线下小班，所以好未来必须要去抢线上市场。

在李恒看来，好未来在线下已经达到经济性的一个合理边界了，再扩张并不一定划算。它只有被动介入到在线教育市场抢夺份额，否则它已有的份额也会被稀释。所以从2018年暑期好未来掀起了在线教育领域的营销大战。

这样看来，其实好未来是在以攻为守，通过进攻在线教育来守住其线下份额。而新东方则是找了差异化的点在防守。

图 / 视觉中国

不过，二者也有正面竞争，那就是线上业务，也就是剥离出去的新东方在线与学而思网校部分的竞争。

“新东方在线的业务比较杂，在主流产品中，新东方在线作为一个教育巨头动作相对比较慢。而好未来做决策更果断，投入也更大，跑得也更靠前。目前为止，肯定是好未来更胜一筹。”春风时雨教育创始人、教育行业专家王思锋指出。

新东方线下守土有成，但新东方在线的业务已经落后了，并没有排在第一梯队，这也是新东方和好未来拉开差距的重要原因。

同样是传统教育巨头起家，新东方为什么做不好线上呢？

某投资人解释，每个时代有属于自己的公司，一个伟大的公司成就它的那些特征是有惯性的，改革也更难。创始人本身的认知也是重要的因素。新东方早期，徐小平和俞敏洪二人一直存在理念分歧。徐小平早在1997年就建议新东方做互联网，俞敏洪却希望保持稳健经营。

而随着市场迭代，新的市场环境下需要新的要素组合，好未来主打科技+教育，强调组织能力。到后来纯互联网基因的猿辅导也快速打出了一片天。新东方当初的老大地位已不再可能重现。

03

新东方需要“第二春”

好未来需要突出重围

不过近年来，俞敏洪也意识到了危机。2019年年初，不到半个月时间，俞敏洪给全体高管连写了五封邮件，一封比一封用词严厉。俞敏洪称：“凡是6级及以上的管理者都要整顿一遍，让平庸的、捣乱的、只会奉承拍马、不会干活的人先离开一批。”

王思锋也认为：“俞敏洪近年来表现出来的样子很焦虑，包括在2019年和2020年年会都有对组织内部讽刺的歌曲流传出来，这也是他借此表示对组织的不满。而且到2019年年中，新东方在线中高管大换血，说明他看清楚了在线非常关键，意图整顿。”

据一位新东方在线前员工称，他们现在的离职群有490多个人。“公司想要换一批年轻的人，不少80后中流砥柱都被通过架空、不信任、故意找茬等方式换掉了。”

“新东方在线做得不好，一个层面是俞敏洪自己的认知不够，前些年没有做好准备。第二个是类似于大公司病的新东方内部文化也导致了创新业务和适应环境变化做得不够好。”王思锋表示。

目前来看，整个新东方在线的核心业务和好未来在线部分的定位和战略是一致的，发力大班课，买单的是同一波家长，也就是说，他们拼的是同一个未来。虽然现在新东方在线的整个规模和好未来还没法比，但一定是奔着这个目标去的，所以他们未来一定是竞争对手。

在下一步的竞争中，好未来的线下教育大概率还会保持领先，但在李恒看来，好未来的线上部分有一个学习周期，学习周期就意味着要付出成本，所以才会出现目前看到的财报上的亏损。

目前在线教育的竞争还在早期，还没有真正意义上的霸主，未来5年在线教育会像春秋战国时代一样诸侯争霸。所以好未来需要的是在在线教育领域甩开猿辅导等对手，突出重围。

“而新东方需要一个第二春，它需要扭转形势。在疫情期间，比较重的线下业务，面临重要挑战。另外，它的在线业务是不是真的能打进第一梯队也是关键。如果这个时候在线业务落后了一个身位，将来头部公司跑起来可能是更强的马太效应，落后越来越多的话，新东方在整个教培行业的地位就很难说了。”王思锋表示。

再加上，1962年出生的俞敏洪已经接近60岁，是接近权力交棒的年龄段，他自己也多次透露隐退的迹象。而好未来创始人张邦鑫是80后，正好是中生代和老一辈的历史交错点。

这时候，如果新东方能打一场硬仗，从在线业务到核心经营管理层的更新完成，有可能会脱胎换骨，否则，失去了俞敏洪这个招牌，新东方的品牌将面临很大挑战。

但国金证券首席分析师吴劲草认为，好未来在在线教育上砸了很多钱，规模比新东方大了不少，但新东方没砸钱也不见得是坏事。他认为，就在线教育企业的规模，好未来一定会大于新东方，但目前在线教育虽有前景但并不赚钱，企业可能营收大，亏损也大，目前看来新东方的盈利能力更强。

至于未来格局，新东方的品牌和俞敏洪的形象已经深入人心了，公司守好它的线下板块不成问题。好未来目前还是线下线上综合实力最强。而整个教育行业，短期之内线上不可能统一市场，相当长的时间里还是线上线下结合，双方会各占有一定的市场份额。

但由于在线教育的规模效应和线下地域局限，新东方能守好线下的规模，却不一定能保住其“老大哥”的地位。

*题图来源于视觉中国。

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