不让老百姓手中票子变“毛”：货币政策要总量

千招万招，管不住货币都是无用之招。

12月1日，中国人民银行行长易纲撰文表示，评判和衡量货币政策，根本上是要看其是否有利于最广大人民群众的利益。守护好老百姓手里的钱，保持币值稳定，并以此促进经济增长，是货币政策的使命。不能让老百姓手中的票子变“毛”了，不值钱了。

今年以来，全球众多经济体相继宣布降息，通过释放流动性刺激经济，甚至有些国家采取了“零利率”甚至“负利率”政策。零利率和量化宽松等非常规货币政策在对冲危机冲击、稳定经济增长方面能起到一定作用，但也加剧了结构性问题。

多位市场分析人士对第一财经表示，我国货币政策还有很大空间和弹性，不会出现零利率情况。货币政策需与其他政策相互配合，“几家抬”形成合力。

易纲在文章中也指出，保持正的利率，保持正常的、向上倾斜的收益率曲线，总体上有利于为经济主体提供正向激励，符合中国人储蓄有息的传统文化，有利于适度储蓄，有利于经济社会的可持续发展。

我国不会出现零利率

“零利率和量化宽松等非常规的货币政策在对冲危机冲击、稳定经济增长方面确实能起到一定作用，但长期的低利率和过剩流动性一方面将促使资产价格快速上涨、加重贫富差距、积聚系统性风险，另一方面会延缓经济内在的调整进程、加剧结构性问题。”中信证券研究部固定收益首席分析师明明对第一财经记者表示。

多位市场分析人士对第一财经记者表示，尽管我国经济增速出现放缓，但仍运行在合理区间，我国货币政策还有很大空间和弹性，不会出现零利率情况。

明明认为，当前我国面临着经济下行压力，更多是来自于结构性问题，高质量发展转型阶段并不适宜通过大水漫灌的零利率和量化宽松政策来维持高增长，而应当更多倚重结构性政策，货币、财政、产业等政策合力，在调结构过程中容忍经济增速的小幅下滑，防止资产价格上涨和系统性风险的集聚。

中国民生银行首席研究员温彬对记者表示，从全球范围来看，结构性问题长期存在导致经济增长放缓。但发达国家非常规货币政策效果不及预期。“一个典型的特征是，尽管各央行投放到市场大量流动性，但商业银行并没有将资金贷到实体经济中去，资金对实体经济的支持作用还是在下降。”

温彬认为，尽管猪肉快速涨价推高了CPI，但主要是结构性通胀，随着猪肉供求关系的逐渐平衡，未来的通胀总体可控，我国货币政策还有很大空间和弹性。“从法定存款准备金率、政策利率水平看，都比欧美主要经济体存在一个较高利差。意味着我国传统货币政策、利率方面还有很大调节空间，不会出现零利率的情况。”

从国际上看，金融危机后主要发达经济体实施空前宽松的货币政策，在“零利率”状态附近难以退出，非常规货币政策被迫“常态化”。对此，易纲在文章中指出，即使世界主要经济体的货币政策向零利率方向趋近，我们也应坚持稳中求进、精准发力，不搞竞争性的零利率或量化宽松政策，始终坚守好货币政策维护币值稳定和保护最广大人民群众福祉的初心使命。

“未来几年，还能够继续保持正常货币政策的主要经济体，将成为全球经济的亮点和市场所羡慕的地方。”易纲称。

货币政策不能单打独斗

去年以来，多项政策频吹暖风，但市场对信贷结构优化和降低利率效果依然存疑。具体体现为，无风险利率下行难、存贷利差依然较高。

不过，这种现象已有所好转。今年8月，新的LPR形成机制推出，通过市场化改革推动降低贷款实际利率，1年期LPR已较同期限贷款基准利率低了20BP。

新的LPR形成机制作用体现在价格和数量两个维度。光大证券首席固定收益分析师张旭对第一财经记者表示，从价格看，LPR正在逐步下行，即使LPR不下行，改革即可以解决贷款定价过程中的隐形下限和协同定价问题，有助于降低实体经济的融资成本；从数量看，随着时间推移，会有越来越多的贷款与LPR挂钩，因此改革对于实体经济融资成本降低的作用也会越来越明显。

“目前来看，政策效果初步显现。新发放的贷款中加点幅度在降低，或说是减点贷款的占比在提高。”张旭表示。

数据显示，8月份与LPR挂钩的贷款中，按照LPR发放或是在LPR基础上减点发放的占15.87%，9月份时上升至16.95%，提高了1.08个百分点；8月份在LPR基础上上浮500bp及以上发放的占9.76%，9月份下降至8.86%，降低了0.90个百分点。

信贷结构优化和降低利率效果已有所见效，但货币政策传导仍然存在阻碍。明明认为，8月份贷款报价市场化改革还是体现出了降低利率的效果，后续还需继续改革完善LPR报价形成机制，通过MPA考核等方式推动银行更多运用LPR，以市场化改革办法促进实际利率水平明显降低。另一方面，价格型工具也要适当适时操作以降低银行负债成本。

此外，多位专家均认为，中国经济目前主要问题为周期性、结构性问题，仅靠货币政策很难完全发挥效应，必须加强各方政策协调。

“政策几家抬，在学术上早就达成共识。针对不同的经济形势，财政政策、货币政策会有不同的政策组合来应对。”金融问题专家赵庆明对记者表示。

明明表示，货币政策的进一步宽松仍需要其他政策配合，其中财政政策可进一步发力，包括上调赤字率至3%，提高地方政府专项债新增额度，进一步推进减税降费。

货币政策要总量适度

在经济下行压力加大情况下，货币政策似乎正面临“两难”抉择：既需要防止通胀预期扩散，也需加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。易纲在文章中指出，在经济由高速增长转向高质量发展过程中，把握好总量政策的取向和力度。

逆周期调节效果已经显现，得益于大中小型企业景气普遍回升，11月官方制造业PMI为50.2，6个月后重回扩张区间。在温彬看来，回升能否延续还需进一步观察，货币政策在逆周期调控方面仍不能放松。

“单靠传统的货币政策不容易协调好上述两方面关系。”张旭对记者表示，需要协调好总量和结构之间的关系，在总量适度的前提下使用结构性政策。如果通过总量工具提供“适量”的流动性，那么金融体系的资金会首先被大型国企、融资平台等“优势部门”所攫取，此时小微企业和民营企业等“薄弱环节”不容易获得足够的金融支持。如果通过加大资金供给量的办法提高“薄弱环节”的资金可得性，又无法做到货币政策松紧适度。

易纲强调，下一阶段，要继续合理运用好结构性货币政策工具，并根据需要创设和完善政策工具，疏通货币政策传导，补短板、强弱项，支持经济结构调整优化。