「产业」5G的后半场，芯片的前半场

作者 陈杭，方正证券科技行业首席分析师；

内容系作者在第七届雪球嘉年华的演讲。

各位下午好！我是方正证券的陈杭，今天非常高兴跟大家分享一下关于科技方面的投资机会，我更关注于底层的硬科技，因为5G和芯片本质上就是生产力，是要素的创新，只有要素的创新才能够延伸出上面的各种互联网应用的创新，所以我们可以看到从今年开始，整个要素这一块的机会非常多。我今天分享的内容可以分为三个部分。首先我要给大家讲一个关于科技指数的故事，这是全球最富盛名的指数，费城半导体指数，它基本上涵盖了科技的所有领域，包括汽车、通信、交通、所有方面，我们可以通过它25年的走势看到整个科技是如何发展的，每一个阶段到底有什么样的机会，后面我们会逐一展开讲述5G和芯片相关的机会。

我们先看一下费城半导体指数到底有哪些成份股，我们可以看到基本上CPU、数字基带、模拟基带、射频、存储芯片、游戏、汽车、MCU和单片机全部都囊括其中，所以说这个指数基本上就是全球科技的风向标，这个指数是从1993年设立到现在已经走了接近30年的时间，所以它的整个走势每一个阶段就是当时的科技代表，我们也可以看到它在穿越PC、移动、AIOT三大时代的涨涨跌跌，其实都有背后的逻辑，后面会详细解读，整个指数是在今年7月份又创了历史新高，这也是划时代的，因为这个历史新高的上一个新高是科网泡沫，在二十年前，所以这个新高还是非常有划时代意义的。

我将这个走势分为八个阶段，首先我们可以看到从指数设立的1993年到1995年，这一波可以说涨了10倍，原因我们都知道，是当时互联网刚刚产生，整个资本市场疯狂热捧的结果，是科网泡沫，一直到1994、1995年开始一波下跌，跌到了谷底。在跌到2003年附近，指数又开始触底，开始有一波130%的涨幅，而这个涨幅我们称之为是以windowsXP操作系统带来的创新，使得我们可以看到我们那个时候开始大量普及笔记本电脑，前面是PC机的桌面端，所以说移动的初始概念开始产生，就是从桌面电脑到笔记本电脑，这一波涨幅就是因为这一块，像戴尔、惠普、windows的涨幅。盘整了大概三五年之后，在2008年之前，开始加速下跌，这个下跌跟行情关系不大，更多是金融危机的结果，我们可以看到整个指数在2007年触底，开始一波小幅慢涨，是2007年乔布斯发布了第一代iPhone，开启了一个智能手机的新的大机会，所以是小幅慢涨。但是2016年可以看到斜率是60度的大涨，我们可以复盘一下，是因为2014年4G建好了之后，过了两年，整个基于4G移动通讯的下面的应用开始爆发，导致整个指数开始飙涨，所以我们可以看到每一轮的结果都是因为前面最开始科网泡沫，是因为桌面端，然后后面是因为WIFI的笔记本电脑，后面从金融危机起来，是因为2G、3G、4G，到2016年是因为4G基础设施建好以后，基于4G的应用开始启动，所以我们可以复盘这六个阶段，可以看到每一轮的启动都是因为通信技术的大创新，基础设施生产力的创新才导致有上面无论是BAT还是美国的FAAMG都是因为这一块。而第七个阶段，我们可以看到是一波回撤30%的下跌。去年科技股是非常惨烈的，电子指数、计算机指数都是百分之三四十的下滑，原因是因为去年是青黄不接，4G红利结束，5G还没有启动，结果就是中间的真空期，导致去年整个周期下行，今年开始创新高，创新高的原因非常简单，就是5G开始提速，5G分为两个阶段，先开始修路，开始盖基站，开始把整个前面相关的设备埋起来，导致这个阶段整个周期又开始上行。我前面简单复盘了一下费城半导体指数近25年来的过程，得出的结论是5G就是科技创新，无论是互联网还是硬件，还是各种相关的基础，它的启动都意味着下一轮周期的启动。

现在我们到了下个阶段，我的主题就是5G的下半场和芯片的前半场，为什么叫5G和芯片，在我眼里5G和芯片的本质就是生产力的创新，因为生产力决定生产关系，所以生产力可以说在数字经济中就是芯片和通信技术，在我的世界观里面，也分为生产关系和生产力，生产力就是算法和算力组成的芯片，还有网络技术，它们共同支撑上面的生产关系，就刚才前面各位嘉宾讲的各种互联网的应用，都是基于这两种生产力的结合。

我将生产关系也简单说一下，就三张网，第一张网是ToC的移动互联网，和ToB的产业互联网，还有ToT的物联网，每一个时代都产生不一样的网。为什么现在叫ToT，这个T是things，就是对物体的，前面ToC是给人赋能，人需要信息，就有百度，人需要商品，就有阿里，人需要人的交互，就有微信。ToB是什么？ToB是企业，企业需要资金流、物流、各种计算流，流程流就出现了，像Salesforce，像阿里云、蚂蚁金服，像菜鸟的ToB产业互联网，但是现在的阶段是我们到了算力开始异构，网络开始异构，在我们眼里5G的本质，它就是异构的通信网络，4G、3G只能给手机用，但5G不一样，5G既能给手机用，也能给汽车、灯泡、智能家居用，所以5G是一个异构的网络，5G网络的背后就能支撑住下一波ToT，将汽车唤醒、家电唤醒，将城市的各种路灯唤醒、监控摄像头唤醒，唤醒是用网络和芯片去唤醒的，这是我们整个世界观，在这个世界观里面最关键的就是算力，就是芯片，和网络，就是5G。

我们再看5G的下半场，为什么是下半场？因为我们将5G分为基建的前周期和应用的后周期两个阶段，我们可以看到，今年A股基本上有非常多的大牛股都是基于5G，我们仔细去看一下，这些大牛股大部分都是集中在5G的前周期，就是2018年到2019年的现在，以PCB，特别是通信PCB，是整个通信基站、设备的模板，所以它的涨幅是巨大的，还有覆铜板、通信设备和元器件。今年主要是集中在5G前周期的基建，所谓的元器件上面，建好了路之后，我们开始跑车，车就是各种应用，比如5G手机、VR、AR、通信芯片，可穿戴，所以说这块，正在启动，所以我们现在的机会更多是集中于后半场。

后半场的机会，华为也说了，5G本身不伟大，5G产生的后市场应用是伟大的，10倍于5G本身。右边这个图可以看到，确实是10倍级别的。5G大的机会分为三个阶段，第一个阶段是终端创新，终端是以智能手机，以我们看到的airpods，还有我们看到各种aIoT的应用端，这一波会先有重大机会，再此之后，基于这一块支持它的各种设备、服务，像IDC服务器也开始启动，最后是基于这些终端设备的后市场的应用，传媒、互联网、内容端这三个阶段，先是端，然后是云，最后是服务内容。

我们可以再复盘一下前面4G的情况，这张曲线是相关公司的股价指数图，我们可以看一下，在2016年的三季度，整个我们科技股是上一轮的一波景气周期或者叫股市主升浪的起点，相关个股在这个时候的涨幅都是3到10倍。为什么在2016年Q3、2016年9月份的时候开始涨？原因很简单，就是因为2014、2015年4G完全建好之后，2016年4G的红利开始密集释放。我们可以回忆一下之中短视频、小视频、直播都是在2016年9月份附近开始做出来的，抖音是这个时候成立的，所以说这一块的应用直接拉动相关的上游的手机、服务器，还有汽车、矿机的涨幅，我们回忆一下上一轮比特币价格的主升浪的起点就是2016年三季度，特斯拉发布model s的时候也是2016年三季度，所以上一轮的起点是2016年Q3，它的原因是2014、2015年4G建好了。我们再看一下，为什么到2018年Q1整个行情开始往下跌，无论是BAT还是各种其他的像网易、软件、硬件、互联网都是一波往下跌，2018年一整年跌幅巨大，除了行情差了以外，更重要的是整个移动互联网流量在涨了十年之后终于见顶，见顶之后直接是整个周期下行，一路跌下来。今年我们可以发现从二季度开始，三季度行情开始修复，修复的主要原因是什么呢？我们刚才也说了，主要原因就是5G正在建设，先是拉动5G一波前周期，后市场怎么办呢？后市这个点，应该是明年，大概率是三季度后半年，原因是在于5G还在建设，明年三季度大概率会出现类似于2015、2016年跟4G大周期一样的这么一波应用的主升浪，这是5G周期和4G周期的复盘和展望。

我们再看一下中间会有一个逻辑关系，就是手机、服务器、芯片的勾稽关系，刚才我们那个图里面有一个是手机的增长是如何带动芯片和服务器的增长的。我们可以这样想一下，每卖一部手机就会大概率增加一个MAU月活数，一个月活数在后面就增加了互联网公司后台的处理量，如果在这个时候，正好你的应用开始迭代，开始由短视频到长视频，由文字到短视频，你每一个用户所薅的流量是陡增的，量价齐升的后面导致BAT和美股巨头必须要加配数据中心和服务器，服务器的本质就是一堆芯片和各种元器件，反复的正循环拉动，因为手机本质上就是一堆芯片，在这块，手机、服务器、互联网，在这里是统一的，他们是相互的周期循环的关系。5G的机会现在是后半场，就是更大的市场，后半场的机会10倍于5G的前半场。为什么叫芯片的上半场呢？我们刚才也看到了无论是终端的各种应用还是服务器后台，基本上所有东西都是基于芯片、半导体，今年在A股市场、美股市场半导体的涨幅也是排前三，而且绝无仅有，因为前些年这个板块没有持续超过半年的行情，但是今年超过一年，展望明年可能继续有行情。为什么呢？我这边讲一下芯片上半场的机会，先说一个结论，结论就是半导体行业未来数年，应该是最重要的行业之一了，因为国产替代的前半场刚刚才开始。

为什么叫国产替代呢？我们可以看到各位的手机里面，实际上无论是安卓机还是苹果机，虽然中国在全球手机市场是最强的，前五个有三个是中国的，但是我们把手机的重要的元器件拆开来看一下，手机最重要的是6大元器件，分别是最贵的，就是旗舰机用的OLED柔性屏，这个柔性屏的成本价大概是55美金到80美金之间，是最贵的一个部件，全球基本上只有三星和LG可以做，苹果基本上用三星的、LG的，国内厂商也差不多，所以说这个板块，因为是三星花了15年时间，花了几百亿美金在全球获得垄断地位，这是一个硬核科技，就是国内厂商正在追赶，这个部件基本上是国外的。第二个是我们天天说的SoC主芯片，就是手机的CPU，无论是华为的海思麒麟980，还是高通骁龙，还是联发科，基本上它们统统都是买的ARM的架构，买的美国EDA的套件，然后交由台积电或者韩国三星做代工，这个代工才是整个SoC芯片最大的门槛，其实可以这么理解，所有手机基本上都是找的台积电，少量找的三星，这颗芯片是中国台湾省台积电的。第三颗芯片是DRAM内存芯片，这是整个芯片行业体量最大的一个细分的商品，它的价值大概率是800亿美金到600亿美金之间的市场空间，这个市场极其垄断，就被韩国的三星、韩国的海力士和美国的美光三家龙头垄断，这三家在全球是95%的市场占有率，中国和美国全球所有手机向这三家买DRAM芯片，而且DRAM在每部手机里面单价是35美金，巨大的量，基本上都是国外的。第四颗芯片是手机影片的NDND芯片，也一样的，被三星、海力士和日本东芝垄断，国内厂商没有份额，因为三星在内存芯片这一块，花了30年时间投了几千亿美金才获得现在的地位，护城河极深。第五颗芯片，现在手机唯一的创新点就是相机，无论是三摄、四摄，和后面可能国产旗舰厂商八摄手机、前四后四的手机，今后可能是矩阵摄像头，但无论怎么样，相机最核心的是它那一刻CIS芯片，全球老大是索尼，苹果跟国内旗舰厂商的主摄都是索尼的，其次是三星，所以说还是人家的。第六颗芯片是通信射频芯片，无论是滤波器，还是PA，还是LNA基本都是被美国的Skyworks、Qorvo、日本的村田所垄断，所以我们可以看到虽然手机中国是世界第一，5G也是世界第一，但是无论5G还是手机，还是服务器背后的这一系列的最核心的芯片都是国外的。虽然现在份额比较低，但是今年开始以华为的事件为起点，中国今后大概率会进入一个非常强劲的以国产替代为主线的国产硬核科技转移的供给侧改革，所以国内厂商正在我刚才说的这六个领域正在加速的聚集。

第一，我们可以看到OLED屏幕，刚刚说了三星是老大，没错，但是中国的京东方通过自己十几年的努力也基本上打入了华为，马上可能进入全球厂商，在这一块基本上可以预见未来的十年之间，跟隔壁的国家是不相上下，这是OLED屏幕已经能实现替代。第二，芯片代工，虽然台积电世界第一，但是中型国际14纳米的芯片也能够开始代工了，也能开始量产了，也是有希望了。第三，存储芯片，长江存储、合肥长鑫，他们也开始在相关的方面有重大的突破，产能正在爬升，未来几年大概率会逐步打入国产供应链。第四，模拟功率芯片，以闻泰安世，以国产一大堆公司正在相关领域开始聚集产能，正在做替代。第五CIS摄像头芯片，韦尔豪威科技，当年就是苹果的主力供应商，他已经回到了A股。所以说现在的全球第三，仅次于索尼和三星，未来大概率能够超越三星和索尼并驾齐驱的一个态势，也正在进行国产替代，很多国产手机的芯片也开始转移到它这边来。还有射频芯片，国产厂商无论在代工还是在滤波器，还是在各种PNIN上面都在进行积累。所以在这一块有巨大的差距，这个差距就是巨大的机会，有差距才有机会，所以说从这里看，国内在芯片的前半场的机会刚刚才到来，这是我这边要讲的第一个原因。

第二个原因，芯片行业跟5G，跟4G是一样的，它们都有周期性，它的本质就是整个供需量价关系的调整，我们可以再复盘一下，整个半导体叫硅周期，它有涨就有跌，我们可以复盘一下硅周期的启动和下跌，上一起硅周期是2016年的Q3，跟我刚才讲的4G周期是同时启动，全球第一的半导体照明，三光电，全球第二的半导体显示器新东方，和全球第一半导体能源农机，还有全球第一的各种集成电路的世界巨头三星、台积电和美光，都同一时间在2016年的9月份股价开始往上涨。那么他们都是制造巨头，我们往前一年看给这几大制造巨头供设备的全球设备巨头，他们什么情况，可以看到非常有趣，这六大设备巨头同一时间在2015年Q3开始启动，因为这个逻辑非常非常简单，我们可以看到有做光刻机的AMAT，还有做LAM、ASML、TEL、KLAC、ORBK，原因是制造商感知到下游需求，这些需求就是刚刚说的手机、抖音、短视频、小视频的爆发导致的，他们开始扩产，扩产要提前一年买设备，叫设备先行。移动互联网流量见顶了，导致服务器短期出现了停滞，服务器下行导致芯片下行，矿机的价格因为比特币的价格开始暴跌，所以整个周期下行，但是到现在我们非常明确的可以这样说，整个硅周期前前后后处于触底阶段，展望明年，无论是内存、面板，还是LED，基本上往上看都是一个上行的通道。所以说刚才我们说了整个芯片正处于一个硅周期反转的前面的左侧，然后再叠加中国因为需要，中国现在是全球最大的一个芯片市场，整个是往上走的一个叠加，是两个β的叠加，所以我们可以很明确的得出一个结论，就是现在就是在5G科技浪潮带动下的一个芯片大市场的前半场。

最后我们再讲一下全球硬科技格局的变化，就是做最底层芯片全球的前十名，我们可以复盘一下，从1974年开始，全球的硬科技半导体的全球前10名，基本上是美国，前5名全是美国的，第一是德州仪器，第二，仙童，还有国家仪器，还有摩托罗拉。但是过了十年之后，1988年，我们可以看到，日本公司夺得了前三名，美国下去了，再往后看十年，日本公司下来了，美国恢复元气，但是韩国和欧洲公司崭露头角，再过了十年的2008年韩国公司和台湾省的公司进入前五名，我们看到第一名是英特尔，第二名是三星，第四名是台积电，实际上去年开始全球的前三名，只有一家美国企业，一家台湾省的，一家韩国的，前四名有两家韩国的，所以我们得出一个趋势性的判断就是整个硬科技的行业是从美国转移到了日本，再转移到了韩国。下一步为什么它是这样转移的，我就讲一个原因，就是这些硬科技都是依附于他们的下游，无论是家电、手机、互联网，还是各种汽车，下游的强大会带动上游的发展，所以我们可以看到现在所有下游的工业品类在中国几乎是全球第一，中国下游手机汽车工业的发达，必然会带动上游供应链的发展，所以说大概率，我们往后看十年，一定会有中国企业挤入前十，甚至是前五名，所以结论就是我们正处于科技代际5G周期的后半场，会有更大的机会，和正在启动的硅周期和国产替代供应链的芯片的前半场。

来源：手机技术资讯

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