暴利！半导体光刻设备第一股，上市三日最高涨
这只新股上市三天最高收益超70%！其头顶无数光环——中科院科创板“第一股”+中国半导体光刻设备上市“第一股”，国内唯一的中高端涂胶显影设备提供商，自主研发的首台国产高产能前道涂胶设备已小批量供货....
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本文写于12月17日深夜
今天来说一只科创新股，这几日科创板块陆续出现了龙虎榜，周一卓易、当虹两只软件股涨超11%，主要还是和主板共振。今天说的这支科创新股——芯源微，上周五上市，首日参与最高收益58%，周一低开7、8个点，精准做T隔日应该能有50个点左右的收益。周二继续大涨超20%，其亮点在于是半导体设备股而且还是核心设备，而主板的那些半导体设备股都已经涨疯了，整体来看芯源微这两日走势有点复制卓易的样子，但是至于能不能复制成不好说，毕竟是科创，岂容我等瞎炒作？那么芯源微质地究竟如何？且看海豚今日为您深度剖析！
半导体设备自给率较低核心环节仍被国外垄断
2018 年我国大陆地区半导体专用设备销售规模达到128 亿美元，超过中国台湾地区成为全球第二大市场，预计2020年将达170.6亿美元。2018 年国产半导体设备（包括集成电路、LED、面板、光伏等）销售额预计为 109 亿元，自给率约为 13%。其中国内集成电路设备的国内市场自给率仅有 5%左右。
《中国制造 2025》对于半导体设备国产化提出明确要求：在 2020 年之前，90-32 nm 工艺设备国产化率达到 50%，实现 90nm 光刻机国产化，封测关键设备国产化率达到 50%。在 2025 年之前，20-14nm 工艺设备国产化率达到 30%，实现浸没式光刻机国产化。
目前我国在硅单晶炉、刻蚀机、封装设备、测试设备等壁垒相对低的领域，国产设备已达到或接近国外先进水平。具体如下——
晶盛机电：单晶硅长晶炉已达国际水平
中微半导体：16nm 刻蚀机实现了商业化量产，并已进入台积电 5 条生产线
北方华创：CVD 设备已进入中芯国际 28nm 生产线，14nm 设备处于验证期；硅刻蚀机已突破 14nm 技术
在介绍我们今天的主角前来看下半导体设备领域这些最近已经涨疯了半导体牛股们——北方华创、至纯科技、长川科技、精测电子，还有科创股上市的中微公司，最后我们来说下今天主角，最近科创板刚上市，它就是芯源微。
芯源微由中科院沈阳自动化所于2002年发起创立，国内唯一的中高端涂胶显影设备提供商，上市前具有中科院背景的股东中科院沈自所（持股16.67%）、国科投资（持股 10.83%）、国科瑞祺（持股7.14%）、国科正道（持股 0.25%），但是上市前经过多次股权转让公司没有实控人，股权相对分散。
公司主要产品为光刻工序涂胶显影设备和单片式湿法设备等，可用于集成电路、LED 芯片、化合物半导体、功率器件、圆片级 OLED 等半导体产品的制造，累计销售 700 余台套。其头顶无数光环——辽宁省科创板“第一股”，中科院科创板“第一股”、中国半导体光刻设备上市“第一股”。 为国家集成电路重大科技专项(02专项)支持的唯一一家国产涂胶显影设备企业，也是该科技专项实施以来培育起来的第一家以光刻设备研发和产业化为目标的上市公司。
从营收规模上，是所有半导体设备上市公司中最小的，当然市值也是最小的，只有不到50亿，低于长川科技、至纯科技70多亿的市值，与北方华创、中微公司超400多亿的市值还有很大差距。
（注：北方华创2016、2017年采用的是半导体设备营收数据，2018年未单独披露半导体设备数据因此采用了电子工艺装备的营收数据，2019年三季度采用的是19年半年度的电子工艺装备营收数据）
公司产品分类如下图：
公司产品应用领域分类如下图：
目前公司主要收入来源来自于集成电路后道先进封装工艺，LED芯片制造领域的营收变化较大，营收占比自2017年之后大幅下滑。
公司主要客户有台积电、 长电科技、华天科技、通富微电、晶方科技、华灿光电等。具体如下表。
华天科技：2017、2018年为公司第一大客户，营收占比分别为21.87%、21.06%。
华灿光电：2017年为公司第二大客户，营收占比为15.20%。
晶方科技：2016年为公司第二大客户，营收占比为9.09%。
通富微电：2016、2018年分别为公司第五大、第三大客户，营收占比分别为3.28%、9.91%。
台积电：2016年通过一代理商采购公司设备，一度为公司第一大客户，2016年对其销售额达为 8453.76 万，营收占比超54%，但是2017、2018年对台积电的销售额分别只有1101.59 万、1205.95 万，并已跌出公司前五大客户之列。
2019年上半年，京东方为公司第二大客户，营收占比达16.58%；长电科技、中芯国际分别为第三、四大客户，营收占比分别为12.74%、10.88%。
整体来说公司下游大客户变动较大，和下游行业的设备投产情况息息相关。
光刻工序涂胶显影设备受累于LED行业 营收占比大幅下滑
公司光刻工序涂胶显影设备可与光刻机设备联机作业或者独立作业，工艺范围涵盖 LED 芯片制造、集成电路制造后道先进封装环节以及前道晶圆加工环节的 I-line、KrF、ArF 等制程工艺，也是公司传统优势产品，2016年营收占比一度超98%，之后营收规模一度因LED芯片行业低迷而在2018年涂胶/显影机（6 英寸及以下）收入同比大降42.17%，因此营收占比逐年下滑，2017、2018年营收占比分别为85.27%、64.11%，2019年上半年进一步下滑至48.65%。
公司集成电路后道工序成熟 市占率25.71%
公司在LED 芯片制造领域用涂胶显影设备市场具有领先地位，下游客户华灿光电、澳洋顺昌、东莞中图等采购的涂胶显影设备均来自芯源微。公司2011年至今LED芯片制造领域主要客户为华灿光电、澳洋顺昌
在集成电路后道先进封装用涂胶显影设备领域，公司市占率为25.71%（大陆地区）。公司后道工序主要产品为涂胶显影设备，占比超七成，目前公司后道工艺涂胶显影设备技术较为成熟，产品关键性能指标均已达到国际知名厂家水平。2016 年公司生产的先进封装领域用涂胶/显影设备批量销售至台积电，用于 iphone7 手机 A10 处理器的生产
集成电路前道工序涂胶显影设备被外资垄断 公司已实现部分突破
目前国内集成电路制造前道涂胶显影设备技术水平与国外相比仍有较大差距，长期以来均被国外厂商如日本东京电子所把持，特别是 28nm 及以下节点的 ArFi 浸没式涂胶显影设备，我国目前尚未掌握此项技术。
在集成电路制造前道晶圆加工领域，公司已成功突破前道涂胶显影设备关键技术，相关产品已于 2018 年下半年分别发往上海华力、长江存储进行工艺验证。
2019 年 9 月公司的拳头产品前道28nmBARC涂胶设备“奉天一号”已通过上海华力的工艺验证并完成整机验收，设备单台售价2000多万，覆盖100亿元的市场规模，预计2020 年三季度量产，届时将新增营收1,635.80 万。这也是我国首台国产高产能前道涂胶设备得到验收。
公司发往长江存储的机台为前道 I-line 工艺机台预计在 2020 年二季度通过验证。
公司前道 SCRUBBER 清洗机产品为单片式物理清洗设备，可用于 0.13μm 及以上工艺节点。2019年5月该产品已通过中芯国际（深圳厂） 工艺验证并实现销售，且已取得中芯国际（绍兴厂）两台小批量订单，含税合同额为 1,577.78 万元。预计新增年营收105万美元。
公司近年来积极开拓国内单片式湿法设备领域市场，营收规模从2016年的130多万大幅增至2018年的7200多万，营收占比从2016年的0.97%提升至2018年的35.89%，2019年上半年提升至51.35%。但公司在单片式湿法设备领域技术水平弱于北方华创，在应用领域范围上也弱于北方华创。
毛利率高于同业 下游客户暴雷 今年业绩或大幅下滑
公司毛利率逐年提升，2016-2018年分别为41.25%、41.79%、46.27%，2018年高于中微公司35.5%的毛利率水平，也高于北方华创34.72%的毛利率水平。
公司预计2019年营收为1.98-2.05亿，同比下降2.38-5.71%，扣非净利润为1450-1800万，同比下降10.44%到27.85%。主要是因为公司下游LED 领域不景气，而前道产品还处于验证中。此外截至2019年三季度底公司应收大连德豪账款777.92 万，已计提坏账准备 141.44 万元，目前正在法院进行审理，公司已申请了财产保全。大连德豪母公司为*ST 德豪，其已关闭其 LED 芯片工厂并停止生产, *ST 德豪2018年亏损39.7亿，2019年前三季度亏损1.8亿。
若2019年对大连德豪的货款全部计提坏账，那么扣非净利将只有813.52 至 1,163.52万，同比大幅下降42%-60%。
主要竞争对手：
涂胶/显影设备领域——日本东京电子、日本迪恩士、德国苏斯微、台湾亿力鑫 ELS、韩国 CND
湿法设备领域——日本东京电子、日本迪恩士、美国固态半导体（被美国维易科Veeco收购）、盛美半导体（ACMR）、北方华创
可比公司：
北方华创——干法等离子体刻蚀机、PVD、CVD、清洗设备、氧化/扩散炉、气体质量流量控制器等
中微公司——干法等离子体刻蚀设备、MOCVD 设备等
海豚结语：
芯源微头戴多个光环——中科院背景+半导体光刻设备领域的领先者，想想当初中微上市估值一度超400倍。再加上市值小是不错的题材票，但是这是在科创板，我们还要独留半分清醒——公司业绩增长乏力，今年客户有可能暴雷，再有公司利润中不少还是来自税收优惠，政府补助，这种情况下海豚想说估值真是太难了。按照公司的表示，2020年二三季度拳头产品即将量产也许会对公司业绩起到非常大的提升。从市销率的角度去考虑，估计芯源微40亿左右的估值会比较合理些。
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