民企2019：纾困四味

四季轮换，冷暖交替。

当2019年的最后一缕阳光即将在地平线上收起时，过去1年的酸甜苦辣也将封存，留与来时细细品味。

2018年民营企业的四季跌宕，拉开了轰轰烈烈的纾困大幕。2019年暖风频频，纾困贯穿全年：有人在纾困中久旱逢甘霖，有人在期待中相遇相知，有人在迷惘中灯火下楼台。

个中滋味，苦辣酸甜，那些经历过或正在经历的民营企业家们，体味更深。

苦：跌宕起伏

“有不舒服的感觉，也有痛苦的感觉，说到底还是自己的心没有充分打开。”回首2019年，大富科技董事长孙尚传如此感慨。过去3年来，孙尚传卷入巨大的债务危机，从百亿富豪变成欠债近30亿元的“负翁”。

10多天前，来自中国信达与蚌埠市政府投资平台的纾困合作协议得以签署，孙尚传在漫长的等待中迎来曙光。

孙尚传的债务危机，源自2016年在公司一次定增中签下了兜底协议，最后在市场大幅波动中失去了流动性，质押的股权等资产之后被司法冻结，导致他本人在债务危机中越陷越深。

尽管这样的案例具有一定的普遍性，但孙尚传将出现的问题归结于自己，并将他所面临的压力、困难、危机，视作是对内心的修炼。

最新的纾困方案，让他长舒一口气，纾困之后并没有让大富科技的控制权旁落，这与其他被纾困企业有很大不同。

“我个人是最大的输家，失去了控制权。”曾与中联重科、三一重工并肩作为湖南工程机械三驾马车之一的山河智能，在2019年上半年获得了广州万力及广州国资的纾困，但山河智能创始人、董事长何清华不得不交出了对公司的控制权。

在此之前，山河智能曾优先考虑求助于湖南纾困资金，但经历曲折，因为种种原因最终功亏一篑，最后“远嫁”广州国资。

危机缓解之后，何清华面对上证报记者时，也已释然。他说：“庆幸的是，坏事变好事。个人输了，但企业赢了。上市公司消除了不确定性，有助于企业获得更大的发展，希望能做大做强。”

类似的案例还有不少。比如，今年8月5日，曾经千亿市值的东方园林，原实控人何巧女在朝阳国资第二度纾困时让出了公司的控制权，变身为北京朝阳国资旗下的首家上市公司。

Wind数据显示，截至12月23日，2019年以来A股上市公司实际控制人发生变更的有164家，而2018年同期为103家。

相对而言，更为痛苦的是来不及等待纾困的一些企业。

“我感觉更多的是苦与痛，甚至血与泪。”不久前，在接受记者采访时，一位因上市公司巨亏、大股东流动性危机、财报问题等因素暂停上市的企业实控人难掩苦楚。曾经，该上市公司的市值高达300亿元，而暂停上市前仅剩10多亿元。

“真正痛过，才懂得公司治理、杠杆控制、经营稳健的重要性。”这位不愿具名的实控人反思说。

辣：易主不易

“国有资本成为民营上市公司实控人，应该是一个双赢的合作。”中国企业联合会研究部研究员刘兴国认为，一方面，国有资本可以在经济不景气的情况下以较低代价实现资本布局结构调整，获得有效产能；另一方面，陷入困境的民营企业可以借助国有资本的进入，化解发展所面临的资金与市场困局，尽快实现脱困发展。

国资背景来为民企纾困，是响应政策倡议，原本是一个强帮弱、大带小，同舟共济、携手共赢的局面，但在实际执行过程中，却有一些偏差。

有观察人士直言，一些纾困计划的落地并不顺畅，纾困与被纾困双方甚至出现矛盾；有些纾困变了味，在提供流动性支持的同时，个别地方国资想的是提高当地证券化率等。

11月28日，国旅联合公告称，公司决定拟将证券简称变更为“国旅股份”。国旅联合表示，公司控股股东已变更为江旅集团，实际控制人已变更为江西省国资委，为了进一步明确公司聚焦旅游主业的战略定位和发展方向，公司决定变更证券简称。

但在董事会审议通过的《关于变更公司证券简称的议案》中，公司副董事长施亮投了反对票，理由包括上市公司股东纷争未有结论、变更公司证券简称不恰当。

在这张反对票的背后，是一出辣味十足的争斗大戏，矛盾肇始于2018年7月江西国资委旗下江旅集团的“入主”。彼时，当代资管将其持有的国旅联合7355.61万股（占总股本的14.57%）出售给江旅集团。

一开始，表面上双方是你侬我侬。当代资管表示此次股份转让是基于战略发展的需要，同时也为上市公司引入有实力的投资者，以期提升上市公司盈利能力。江旅集团则表示看好上市公司未来的发展前景，将以此为契机，借助自身的旅游资源和旅游产业优势，通过优化公司管理及资源配置等方式，全面提升上市公司的持续经营能力；在条件成熟时积极推动上市公司对有关优质资产进行有效整合。

然而时隔不到1年，双方互诉公堂、反目成仇。今年年初，江旅集团正式成为国旅联合控股股东后，将当代资管及其关联方、原实控人王春芳告上法庭，请求南昌中院判令当代资管原管理层向新任管理层办理交接。其后，当代资管又向厦门市中级人民法院提起反诉。

矛盾的起因，是双方围绕股份转让的核心细节产生了分歧。

一位深度参与纾困的金融机构人士透露，个别地区国资在与民企接触时就直接问卖不卖控制权，目的很明显，就是为了增加当地上市公司数量，提升证券化比例。

中国企业研究院首席研究员李锦表示，地方国资要有风险意识，不能仅仅为了上市公司的控股权，更重要的是做好上市公司的经营工作，还要充分考虑上市公司需要的流动性支持，这样才能把上市公司从经营困局中拉上正轨。

酸：一时之助

在中国民生银行研究院研究员庞宇辰看来，民企纾困仍有改进空间。例如，民企纾困项目落地周期长、数量少、资金到位不足的情况不在少数。与前期承诺投资资金规模相比，目前实际落地投放资金比例较低，由于纾困项目风险较大，所以银行等主要资金来源很难进入。而对于其他金融机构的资金而言，一方面资金规模小，另一方面资金成本往往在8%至10%，经风险调整后的纾困项目报酬率可能难以覆盖资金成本。

多位业内人士也表示，纾困基金总体规模较小，相对于民企整体流动性风险仍略显不足。“纾困资金可解企业一时之困，却非长久之计。”一位股份制商业银行授信审批部负责人称，给纾困企业融资，相当于短期过渡，如企业经营模式不变，仍无法持续经营。“有些是跨行业纾困，很少真正了解企业经营状况。纾困对民营企业来说，只是阶段性的。”他说。

此外，个别国资在为企业提供流动性的同时，交易方案复杂，甚至暗藏玄机。“如此操作，是因为国资纾困基金也面临着风险。”一位曾经参与纾困实操的业内人士说。

或因惧怕风险，一些纾困基金在进驻上市公司之后不久便退出。

2019年7月2日，唐人神发布股东减持股份的预披露公告，在驰援上市公司半年之后，湖南省资产管理有限公司计划减持唐人神不超过1673万股（占公司总股本的2%），其浮盈金额超过4.5亿元。

次月，喜临门也发布了大股东回购股份的公告，被市场解读为“证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划”首单退出案例。

对此，一位从事环保行业的上市公司董事长深有感触。公司在获得纾困后，他与驰援的国资打过很多交道。11月份，他在一次上市公司董事长的内部圆桌交流时说：“对于纾困，或者说是混改，能利用好这一政策自然是好事，但作为民企，也要争取有所作为，积极发挥自我能动性。”

甜：春潮在望

千般滋味，终究会苦尽甘来。

面对即将获得的近60亿元的纾困资金，孙尚传紧锁多时的眉头终于有所舒展。经过此番内心的修炼后，他告诉记者，依然会朝着梦想坚定前行，在至暗时刻点亮的心灯，会照亮通往梦想之路。

不久前，上交所方面表示，民企纾困1年多来，通过股权纾困、债权纾困、金融纾困、信用纾困、信心纾困等纾困方式的有益探索，沪市股票质押业务运行平稳。截至12月6日，今年以来，沪市涉及质押的上市公司家数和质押总股数分别减少197家和86.83亿股，到期待偿还余额减少522亿元，整体风险逐步缓释。

12月20日，深交所综合研究所发布《2019年第三期股票质押回购风险分析报告》称，今年以来，控股股东持股高比例质押的上市公司数量呈现下降趋势，11月末控股股东持股质押比例超过80%的上市公司有469家，较二季度末减少75家，较年初减少117家，高比例质押风险有所化解。

纾困行动，仍在实践中继续稳步向前。记者统计发现，12月份以来，至少有12家上市公司发布了最新的纾困公告，如达华智能、奇信股份、文化长城、聚龙股份等。

上交所有关负责人表示，进入风险防范化解新阶段，上交所将继续坚持市场化、法治化的原则，按照分类处置的监管思路，深入摸排公司情况、做好个性化的区分施策，尤其是对于经营正常、规范运作但可能存在短期流动性困难的公司，多措并举为其排风险、渡难关，集中纾困力量助力公司化解质押风险。

“一是联动更多市场资源，优化沟通交流机制，为市场机构和上市公司打通供需通道；二是结合具体个案，积极探索，一司一策，切实形成推动风险化解的可行措施；三是严格执行新股票质押公告格式指引，防范盲目加杠杆、短贷长投等明显不合理的融资行为。同时，上交所将继续做好政策支持和研究，在证监会的统一指导下，以依法依规为前提，持续完善便利风险化解的制度安排，积极推动平稳有效化解股票质押风险。”该负责人说。

深交所方面也深入一线，邀请专家与公司面对面交流沟通质押风险形成的具体原因，以及公司和股东在纾困过程中遇到的困难，同时向其传递“正视问题、积极自救”的理念。

一位上市公司董事长告诉记者，在获得纾困之后，他更加明白该如何“立足”：一是特色立足，保持民企自身的特色，发挥好民营机制的效率，与驰援的纾困方形成优势互补，积极发展主业，做深做透主业，增强核心竞争力；二是科技立足，找准未来的突破口，掌握硬科技、发展硬科技、创新硬科技，增强自身的硬实力，才能有效抵御未来发展中的风险。

2019年即将逝去，无论是苦辣，还是酸甜，终究属于记忆。坚定信心，相信未来，才会在风雨之后，有滋有味。寒冬过后，春潮在望。

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