11月宏观数据:货币宽信用 地方债务置换考验财政

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经济观察网 记者 李晓丹 李佳美制造业回升好于预期、企业短期贷款增加，11月宏观数据中与实体经济密切相关的积极信号在增多。宏观政策也在继续发力，信贷规模恢复到正常水平并且结构改善，地方专项债发行也在提速。

积极信号的可持续性仍然是核心问题，尤其是工业领域，企业补库存的动力依然不足，工业品投资虽有回升但受预期扰动较大。此外，债务置换后与存在的缺口如何弥补，后续财政如何发力也是一个实际问题。

由《经济观察报》发起的“经济观察报月度观察”，每月进行一次。本次共有28家机构参与月度宏观数据预测。

CPI：猪价“中场休息”

CPI公布值（同比）：4.5%，前值3.8%；CPI预测值（同比）：4.3%

华泰证券研究所固收首席分析师、研究所副所长张继强点评：

11 月CPI 同比4.5%，走高0.7个百分点。当月猪价“止涨”，CPI 环比涨幅较前3个月收窄。但猪瘟再次扩散，复养进程受干扰或加重后续供给压力。

关注猪瘟二次扩散导致猪价再创新高风险猪周期仍是主导明年CPI 的核心。积极因素是，10月能繁母猪存栏环比转正，明年下半年生猪出栏有望修复，猪周期也将真正步入下半场。但负面消息是，11月猪瘟在东北、河南等地再次扩散。复养进程受干扰或加重后续供给压力，可能导致猪价再创新高。11月猪价回落可能只是“中场休息”，12月初猪价已拐头向上，新一轮攀升或已在蓄势阶段。2020年1月或是本轮CPI 峰值，2020 全年呈下行走势，猪价节奏决定CPI3%以上的时间，油价等非食品或成为影响CPI形态的关键因素。

PPI：出现积极信号

PPI公布值（同比）：-1.4%，前值-1.6%；PPI预测值（同比）：-1.3%

招商证券首席宏观分析师谢亚轩点评：

PPI 同比从-1.6%反弹至-1.4%；PPI 环比-0.1%，前值+0.1%，由正转负。从各行业同比增速的边际变化来看，农副食品加工增幅持续扩大；黑色金属冶炼加工、 石油煤炭及燃料加工收窄降幅；汽车制造、纺织业、橡胶塑料制品业降幅企稳；计算机通信和电子设备制造、化学原料化学用品、电力热力、煤炭采选降幅再次扩大。按 2019 年 1-10 月营业收入降序排列，可以看到占比超过 5%的重要行业之中多数仍然面临通缩压力。

PPI 回升也有一些积极信号：一是 9 月以来全球多个经济体，包括中国的一部分制造业 PMI 指标出现好转；二是 9 月以来国际油价、铜价， 国内的螺纹钢价格等企稳回升。

PMI：动力不足

PMI公布值（同比）：50.2%，前值49.3%；PMI预测值（同比）：50.3%

平安证券研究所宏观组陈骁点评：

11月制造业PMI超预期回升，强于季节性。平均10月和11月制造业PMI，仍高于过去两个季度的均值，显示经济景气有所好转。导致11月PMI反弹的主要因素在于房地产投资的韧性以及基建的逐渐回暖，外围环境不确定的改善以及全球制造业PMI的企稳也在一定程度上有助于修复企业的经营预期。

全球经济仍具有下行压力，房地产市场拿地冷淡会逐渐向新开工传导，经济仍有下行压力。近期针对基建投资采取的组合拳政策有助于基建投资在明年反弹，这有助于基建相关链条的改善，但难以对整个工业企业形成拉动。从库存周期来看，在房地产投资还处于下行周期、出口增速难以反弹的情况下，企业补库存的动力依然不足，PMI超预期的回升难以持续。

固投：一产回落，二产略有上升

固投公布值（累积同比）：5.2%，前值5.2%；固投预测值（累积同比）：5.2%

长江证券研究所固收团队负责人赵伟点评：

11月，固定资产投资增速持平前值，其中第一产业投资增速回升较为明显。1-11月固定资产投资同比增长5.2%，与前值持平。分产业来看，第一产业投资跌幅明显收窄2.3个百分点、1-11月同比下跌0.1%；第二产业投资增长加快0.1个百分点至2.4%；第三产业投资增长有所放缓，但仍处于6.7%左右的较高水平。分区域来看，1-11月，东部地区固定资产投资增速小幅抬升0.1个百分点，中、西部投资增速与前值基本持平。

值得注意的是，地产投资增速小幅回落，交付压力对投资端的支持继续存在。

信贷：企业短贷增加，票据融资减少

信贷公布值：13900亿元，前值6613亿元；信贷预测值：12464亿元

东吴证券固定收益首席分析师李勇点评：

信贷整体改善，企业贷款及居民中长贷贡献较大。居民部门贷款增加6831亿元，其中，短期贷款增加2142亿元，同比少增27亿，中长期贷款增加4689亿元，同比多增298亿。综合来看，第一，居民短期贷款季节性修复，且中长贷同比多增，预计与近期各地地产政策“因城施策”下地产回暖等因素相关。第二，企业短贷大幅增加，符合季中高增长的规律。第三，票据融资同比少增，在一定程度上说明了实体融资需求有一定程度的改善。

M2：财政存款释放导致增速回落

M2公布值（同比）：8.2%，前值8.4%；M2预测值（同比）：8.3%

东北证券固定收益分析师刘辰涵点评：

M2同比增速为8.2%，相比上月下行。M2的回落主要原因是，2019年11月的央行资产负债表，可以看到11月政府存款减少了1594亿元，而2018年11月政府存款则减少了4058亿元，财政存款释放的少了导致M2增速回落。

金融信贷条件整体上是偏支持实体经济的，预计2020年初地方政府专项债的快速大量发行，政府加大基建投资和年度银行提前放贷，社融和信贷增速有望继续回升，一定程度上打破目前债市虽然“利空”较多而迟迟未调整的局面。

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