巴伦评阿里归港：好处很明显，挑战也不少

兜兜转转，阿里巴巴集团(Alibaba，BABA.US)终于要在香港上市了，交易代码9988。

按照计划，11月26日，阿里的股票将正式在香港市场进行交易。从情怀来说，阿里终于完成了5年前那句“如果有条件就会回来“的承诺。从实用角度来讲，在香港进行二次上市将为阿里带来诸多好处，如维护股价稳定、平衡风险、推进全球化业务等。

但凡事都有两面。在香港上市后，阿里将不得不面对另外一些问题，包括如何维持香港和美国两地股价的一致性，如何在香港已经有了腾讯“股王”之后，让自己再站稳脚跟，甚至投资者过高的热情都将是阿里不得不面对的问题。

两地上市

11月20日傍晚阿里宣布，其在香港的国际发售与香港公开发售的最终发售价格均为每股176港元。按照每份美国存托股（ADS）代表八股普通股的比例，发售价约合每ADS180美元。

11月19日，阿里每ADS的收盘价为185.25美元，相当于港股发售价有2.8%的折让(其中并未计入任何交易成本)。

截至11月20日凌晨，阿里在香港的潜在机构投资者新股认购已经完成，静等26日上市交易。

毫无疑问，在香港上市能为阿里带来诸多好处。

最明显的是，在香港上市能够拓宽阿里的投资者群体，除了香港本地的投资者可以投资阿里之外，未来待阿里申请“港股通”之后，中国内地的投资者也可以投资阿里。

根据招股书来看，在此次阿里发行的5亿股普通股中，留给香港散户投资1250万股，全球发售4.875亿股。可额外发行最多7500万股普通股新股超额配股权。

其次，在香港上市可以分散单地上市的风险。尽管留给香港散户的配额并不高，但是阿里在香港上市后，新发行的普通股是可以跟在美国的ADS进行互换交易的。

2019年7月，阿里曾发布拆股公告，阿里巴巴将普通股与美国ADS的比率由现在的1:1变为8:1。即1美国存托股相当于8个普通股。这一决策被看作是为在香港上市做准备，香港普通股也正是以此为基础的。

嘉盛集团首席中文分析师黄俊对《巴伦》(Barron’s)中国表示，“由于，每个市场的流动性、平均市盈率等关键指标都不同。在两地上市可以避免单个市场波动对公司股价带来的潜在负面影响，有利于阿里股价更趋于平稳。”

除此之外，在香港上市还可以分散阿里在美国上市的监管风险。2019年以来，美国对科技公司的监管力度正在加强，有报道称，美国可能限制政府养老金在中国投资，并要求在美国交易所上市的中国公司退市。

某接近市场人士对《巴伦》中国称，如果单地上市，一旦当地监管出现限制会带来很大的问题。而在两地上市的情况下，如果出现了美国对阿里的限制趋严，那么阿里可以考虑将更多的股份调配至香港市场。

不过《巴伦》认为，这并不是阿里在香港上市的初衷，“阿里巴巴此次在香港上市，并不是对美国将限制对中国公司的资本投资的担忧的回应。”《巴伦》引用一位知情人士的话称，尽管阿里巴巴在香港上市可以在某种程度上减轻这种风险，但这并不是该公司要在香港上市的主要原因。这位知情人士表示，这些都是相对较近期的事情，而阿里巴巴多年来一直在考虑在香港上市。

再次，阿里在香港上市可能对该公司的股价有利。《巴伦》认为，由于亚洲新投资者对于阿里巴巴股票需求的潜力巨大，现有股票的价格也可能上涨。

美国某商业银行风控模型总监田剑波(Robert Tian)认为，两地上市最大好处是优化业务(地域)结构，最大限度利用不同市场的税收优惠。

此外，第二次上市还将使全球投资者几乎可以全天候进行交易。目前，交易员必须等待多达17个小时，到美国市场开盘才能交易。正如11月15日阿里巴巴表示，此次上市还将为“全球投资者接近全天候交易阿里巴巴股票”创造一个市场。

不过，任何事情总是一体两面。尽管阿里风光回港，但是之后的路仍充满挑战。

互换难题

按照此次上市的安排，阿里在香港发行的普通股可以跟在美国的ADS按照8:1的比例互换交易。

但是互换交易并没有那么容易。两地要互换交易，就必须维持两地股价的一致性。但是“由于在不同市场上市，价格不会完全一致，其中蕴含汇率风险、税收影响、和其它市场影响。”田剑波说。他举例称，其他两地上市的公司就曾出现过两地价差偏大的情况，例如在90年代，壳牌石油两地价差长期超过15%，最高时价差甚至达到30%。壳牌同时在纽约、伦敦和阿姆斯特丹上市。

按照当前的发行情况，阿里的股价可能不太会发生这样的情况。截至美国东部时间11月19日收盘，阿里在美国的总股本为26.11亿股，如果按照1:8拆分，就相当于208亿普通股，而在香港发行仅发行5亿股。美国仍然是阿里的主要上市地。“短期内，阿里的股价还是由美股的价格主导”，上述接近市场人士表示。

田建波认为：“在港元维持联系汇率的大背景下，香港、美国市场的价差影响因素应该较小，而阿里在香港的发行价是按美股价格稍有折扣定价，也体现出，对阿里而言，两地市场估值应该相对一致。”

阿里在香港市场对标企业——腾讯控股(0070.HK)，也是在美国和香港两地上市。不一样的是腾讯的主要上市地是在香港，同时，该公司在美国发行的美国存托凭证（ADR）不是在纽交所上市，而是在OTC场外市场交易，代码为：TCEHY。

截至11月19日，腾讯在美国的ADR价格为42.82美元(约合335.17港元)，总市值是4049.49亿美元(约合3.169万亿港元)，总股本94.57亿。11月19日，截至港股收盘，腾讯在香港股价为336.6港元，总市值为3.2万亿。两者相差不大。

然而上述接近市场人士表示，尽管香港和美国的股票可以互换交易，但是对于散户投资者来说，从操作方式和交易成本上来讲，可操作性都不是很强，同时还涉及到两地不同的税收和监管规定。

11月19日，腾讯美国市场交易量为427.16万股，成交额为1.83亿美元(约合14.27亿港元)。香港市场的交易量为2464万股，交易额为82.39亿港元。香港市场仍是腾讯的主要上市地。

同时，两地上市公司的股价也可能会出现相反的走势。未来，阿里能否维持股价在两个市场的一致性仍有待考验。

港股之“王”

阿里归港，被寄予厚望。这一点从投资者的认购可以得到证明。

《财经》杂志引用知情人士消息，称受超额认购影响，阿里巴巴已经决定提前结束潜在机构投资者对其香港二次上市的新股认购，结束时间为美国东部时间11月19日中午12点(北京时间11月20日凌晨1:00)，较最初计划提前了半天。认购倍数达5.78倍。

阿里此次普通股的发售价较美股价格有2.8%的折让。黄俊认为，这是给投资者的一个红包，将激发投资者打新的热情。

阿里也一直被拿来跟它的竞争对手——腾讯对标。两者都是中国内地互联网龙头公司。早在阿里正式在香港上市之前，就有不少人拿腾讯跟阿里对比，称阿里回港将取代腾讯在港股的位置。

从市值的角度来说，阿里估计将取代腾讯，成为市值最高的港股。截至11月19日收盘，阿里巴巴的总市值为4836.6亿美元(约合3.77万亿港元)，腾讯在香港的总市值为3.2万亿港元。

根据港交所的数据，截至2019年10月底，香港证券市场总价值为31.8万万亿港元。腾讯的市值正好占到香港市场总市值的10%。而阿里回归之后，也将占到市场总市值的10%以上，而腾讯的占比将略有下降。

更重要的是，阿里归港可能会给港股市场带来大量的交易量。

香港市场跟美国市场一样，也是一个机构投资者主导的市场，相对于中国A股来讲，交易量一直不是很活跃，这也是港股分析人士对香港市场担心的一个问题。而腾讯在最巅峰的时期，单只股票的交易量曾占到整个香港市场的三分之一以上。

2014年，阿里因为香港不接受“同股不同权”的公司而转战美国之后，多位港交所官员及市场人士都为此表示过惋惜。

摩根大通董事总经理兼香港环球投资银行部主管刘伯伟曾对《财经》记者表示，如果阿里巴巴等在香港上市，那么香港的交易量可能会增加30%左右。对于交易所来说，交易量的增加意味着服务费的增加。但是对于香港来说不只如此，还有可能增加当地就业，为上市公司服务的各项配套工作都会在当地完成，阿里回归还会带来模范效应，加固香港作为国际金融中心的地位。

2019年11月19日，阿里巴巴在美国的交易量为1345.7万，交易额为24.88亿美元，约合194.74亿港元。11月19日，腾讯的交易量为2464万股，交易额为82.39亿港元。阿里在美国的交易量是腾讯在香港的2倍多。

但是，鉴于阿里在香港的流通股只有5亿股，交易量会有多少仍是个未知数。

从股价来讲，腾讯2004年在香港上市，发行价3.7港元。截至2019年11月19日，腾讯控股的收盘为336.6港元，上涨90.9倍。这一上涨倍数并没有考虑到腾讯股票的拆分。2014年3月，腾讯曾将股票1拆为5，彼时腾讯的股价已达到了576港元。有分析称，如果腾讯没有分拆，那么腾讯当前的股价可能会达到1000以上。上涨幅度数百倍。

在港股投资者中，曾经有一种说法，如果想要在港股赚钱，那就开户——买进腾讯——卸载炒股软件。

投资者的热情的背后永远是回报。腾讯如此，阿里也是如此。

归港之后，阿里的股票能给投资者带来这大的涨幅吗？答案可能会令投资者失望。

2014年9月阿里巴巴在纽约上市的发行价68美元，上市首日涨幅38.07%，总市值2314亿美元，成为仅次于谷歌的第二大互联网公司。截至2019年11月19日收盘，股价185.25美元。上市5年多以来，股价上涨接近2倍。

尽管表现不错，但是跟腾讯仍不具有可比性。上述接近市场人士表示，这主要是因为上市时机所处的发展环境不一样，“腾讯上市的时候，处于公司发展的初期，随着腾讯公司本身的发展，股价也得到了提升，而阿里本身估值已经很高，体量很大，五年前上市已经是全球第二大科技公司，如今已经处于发展的中壮年期，快速增长阶段已经过了，所以阿里上市后股价上涨的空间不大。”

不过，也不必担心，短期内阿里的港股投资者仍可以从两个角度获益。一个是上文提到的打新折扣，另一方面，因为香港市场对龙头公司的溢价比美国市场要高，未来阿里也有可能会追涨。

截至11月19日，腾讯在美国的ADR价格为42.82美元，市盈率(动态)37.78，在香港的动态市盈率为30.4；阿里的市盈率(动态)为22.67。